ΝΟΜΙΚΗ ΑΝΑΛΥΣΗ
Ηρακλής, άρθρο 244 CRR και άρθρο 10 ν. 3156/2003: Όταν το Δημόσιο πληρώνει τρεις φορές την ίδια συναλλαγή
Με αφορμή τη Γραπτή Ερώτηση του βουλευτή Ν. Βρεττού της 23.04.2026
Δηλώσεις διαφάνειας: Ο γράφων είναι δικηγόρος Αθηνών παρ’ Αρείω Πάγω και χειρίζεται υποθέσεις δανειοληπτών κατά εταιρειών διαχείρισης απαιτήσεων.
Στις 23 Απριλίου 2026, ο βουλευτής Νικόλαος Βρεττός υπέβαλε Γραπτή Ερώτηση προς τον Υπουργό Εθνικής Οικονομίας και Οικονομικών για ένα ζήτημα που εκκρεμεί ουσιαστικά από τη θέσπιση του προγράμματος «Ηρακλής»: τη σχέση μεταξύ του εποπτικού πλαισίου τιτλοποιήσεων του Κανονισμού (ΕΕ) 575/2013 (CRR) και του εθνικού πλαισίου του ν. 3156/2003. Η ερώτηση αφορά, με βάση τα στοιχεία που η ίδια παραθέτει, 483.000 οφειλέτες, τιτλοποιήσεις 42,8 δισ. ευρώ και κρατικές εγγυήσεις 19,2 δισ. ευρώ — μεγέθη που από μόνα τους δικαιολογούν θεσμική προσοχή.
Η ερώτηση επιλέγει συνειδητά μια στενή πύλη εισόδου στο ζήτημα — τη φερόμενη ασυμβατότητα δύο συγκεκριμένων διατάξεων — προκειμένου να εξαναγκάσει την Πολιτεία σε τοποθέτηση. Όπως θα φανεί από την ανάλυση που ακολουθεί, αυτή η αρχική στενή διατύπωση λειτουργεί ως μοχλός που οδηγεί σε ένα ευρύτερο και πολύ πιο ουσιαστικό διακύβευμα: στη δημοσιονομική λογική του ίδιου του προγράμματος «Ηρακλής».
Ι. Το ερώτημα όπως τίθεται
Η ερώτηση εστιάζει σε μια φερόμενη ασυμβατότητα μεταξύ δύο διατάξεων: του άρθρου 244 του CRR, που ρυθμίζει την εποπτική αναγνώριση μεταφοράς σημαντικού πιστωτικού κινδύνου (Significant Risk Transfer — SRT), και του άρθρου 10 του ν. 3156/2003, που ρυθμίζει τη μεταβίβαση απαιτήσεων κατά την τιτλοποίηση. Το άρθρο 14 του ίδιου νόμου παρέχει στις τιτλοποιήσεις ευρύτατες φορολογικές απαλλαγές.
Ως παραδειγματική περίπτωση, η ερώτηση επικαλείται τη δημοσιοποιημένη τιτλοποίηση «Frontier I» της Εθνικής Τράπεζας. Σύμφωνα με την Ετήσια Χρηματοοικονομική Έκθεση 2021 της ΕΤΕ (σελ. 76), η ΕΚΤ γνωμοδότησε ότι πληρούνται οι όροι του άρθρου 244(2) CRR, υπό δύο σωρευτικές προϋποθέσεις: (α) την ολοκλήρωση της πώλησης των ομολόγων μειωμένης εξασφάλισης (mezzanine και junior) σε τρίτους ιδιώτες επενδυτές, και (β) την ύπαρξη εγγύησης από το πρόγραμμα «Ηρακλής» για το σύνολο της ονομαστικής αξίας των ομολόγων υψηλής εξοφλητικής προτεραιότητας (senior) που διακρατεί η ΕΤΕ.
Αυτή η δεύτερη προϋπόθεση είναι αποκαλυπτική. Όπως θα φανεί παρακάτω, το ζήτημα δεν είναι αν υπάρχει ή όχι μεταβίβαση απαιτήσεων — υπάρχει. Το ζήτημα είναι αν, και υπό ποιους όρους, αυτή η μεταβίβαση φέρει νόμιμη και βιώσιμη δημοσιονομική σφραγίδα.
ΙΙ. Το ρυθμιστικό πλαίσιο: άρθρα 243, 244 και 245 CRR
Πριν από την εξέταση της ουσίας, χρειάζεται μια διευκρίνιση που έχει σημασία για τη σωστή ανάγνωση της ερώτησης Βρεττού. Στην αρχική διατύπωση του CRR (Επίσημη Εφημερίδα της ΕΕ της 27.6.2013), τα άρθρα είχαν ως εξής: άρθρο 243 — «Παραδοσιακή τιτλοποίηση» (παραδοσιακή με γνήσια πώληση), άρθρο 244 — «Σύνθετη τιτλοποίηση» (συνθετική, με credit derivatives ή εγγυήσεις, χωρίς μεταβίβαση), άρθρο 245 — τεχνικός υπολογισμός σταθμισμένων ποσών.
Με τον Κανονισμό (ΕΕ) 2017/2401, που τέθηκε σε ισχύ από την 1.1.2019, ολόκληρο το Κεφάλαιο 5 του CRR αντικαταστάθηκε. Η αρίθμηση μεταβλήθηκε ως εξής: το νέο άρθρο 243 ρυθμίζει τα κριτήρια STS (Simple, Transparent, Standardised) — μια κατηγορία που δεν υπήρχε στην αρχική διατύπωση· το νέο άρθρο 244 αφορά την παραδοσιακή τιτλοποίηση με γνήσια πώληση· το νέο άρθρο 245 αφορά τη συνθετική τιτλοποίηση.
Η Frontier I κλείδωσε τον Δεκέμβριο 2021, οπότε η αναφορά στο «άρθρο 244(2) CRR» από την ΕΤΕ και την ΕΚΤ αναφέρεται στο ισχύον (μεταρρυθμισμένο) άρθρο 244 — δηλαδή στην παραδοσιακή τιτλοποίηση με γνήσια πώληση. Στην ισχύουσα διατύπωση, το άρθρο 244 περιγράφει συναλλαγή στην οποία ο μεταβιβάζων δεν διατηρεί έλεγχο επί των ανοιγμάτων, οι απαιτήσεις τίθενται εκτός της σφαίρας του και των πιστωτών του (συμπεριλαμβανομένων διαδικασιών πτώχευσης), και η μεταβίβαση επιβεβαιώνεται από ειδική νομική γνωμοδότηση.
Εδώ ακριβώς αναδεικνύεται η στρατηγική σύλληψη της ερώτησης Βρεττού. Επιλέγοντας ως αφετηρία τη συσχέτιση 244 ↔ άρθρου 10, ο ερωτών ωθεί το Υπουργείο σε δύο εξίσου αποκαλυπτικές απαντήσεις: είτε θα παραδεχθεί ότι η αναγνώριση SRT συνεπάγεται και πληρότητα της μεταβίβασης κατά τον ν. 3156/2003 (οπότε ανοίγει το ζήτημα του πώς ελέγχεται αυτή η συνδρομή), είτε θα απαντήσει ότι τα δύο πεδία είναι αυτοτελή (οπότε ανοίγει το ζήτημα του πώς διασφαλίζεται η συνδρομή των ουσιαστικών προϋποθέσεων του άρθρου 10 για συγκεκριμένες συναλλαγές). Όποια απάντηση και αν δοθεί, οδηγεί στο πεδίο που πραγματικά ενδιαφέρει: τη δομή της Frontier I όπως αυτή προκύπτει από τις δημόσιες πηγές, και τη δημοσιονομική της σκιά.
ΙΙΙ. Η ανατομία της Frontier I με βάση δημόσιες πηγές
Η συναλλαγή Frontier I, σύμφωνα με τα δημοσιοποιημένα στοιχεία της ίδιας της Εθνικής Τράπεζας, την ανακοίνωση της δικηγορικής εταιρείας Bernitsas Law (νομική σύμβουλος της Morgan Stanley στη συναλλαγή) και τις δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις της εκδότριας εταιρείας στην Ιρλανδία, έχει την ακόλουθη δομή:
1. Η αρχιτεκτονική της συναλλαγής
Σύμφωνα με τις δημοσιοποιημένες ανακοινώσεις της Εθνικής Τράπεζας και τη συνοδευτική νομική επικοινωνία της συναλλαγής (Bernitsas Law, νομική σύμβουλος της Morgan Stanley), τα κύρια χαρακτηριστικά της Frontier I είναι: συνολική λογιστική αξία τιτλοποιημένου χαρτοφυλακίου περίπου 6 δισ. ευρώ· συνολική νομική απαίτηση κατά των δανειοληπτών περίπου 10,2 δισ. ευρώ· τιμή πώλησης χαρτοφυλακίου από την ΕΤΕ προς το SPV ίση με 2,99 δισ. ευρώ. Τα ομόλογα που εκδόθηκαν από το SPV προς χρηματοδότηση της απόκτησης διαρθρώθηκαν σε τρεις τάξεις: senior notes (Class A) ονομαστικής αξίας 3,145 δισ. ευρώ — διακρατούμενα κατά 100% από την ΕΤΕ, με κρατική εγγύηση «Ηρακλή»· mezzanine notes (Class B) ονομαστικής αξίας 450 εκατ. ευρώ· junior notes (Class Z) ονομαστικής αξίας 2,684 δισ. ευρώ. Servicer ορίστηκε η doValue Greece. Αποτέλεσμα για την ΕΤΕ: ενίσχυση κεφαλαιακής επάρκειας κατά 1,5 ποσοστιαία μονάδα.
Όσον αφορά στους αγοραστές των mezzanine και junior tranches, εδώ προκύπτει ένα σημείο που αξίζει ιδιαίτερης προσοχής. Σύμφωνα με τα δημόσια ανακοινωθέντα της ΕΤΕ της 15.10.2021 και 20.12.2021, οι αγοραστές ταυτοποιούνται ως κοινοπραξία αποτελούμενη από θυγατρικές των επενδυτικών εταιρειών Bain Capital Credit και Fortress Investment Group, καθώς και την doValue Greece. Σύμφωνα όμως με τις δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις της ίδιας της Frontier Issuer DAC για τη χρήση 2021 (σημείωμα 17 — «Parent undertaking and related party transactions»), τα Class B και Class Z ομόλογα ονομαστικής αξίας 2.977.300.000 ευρώ αποκτήθηκαν από την «Frontier Investment Holdings LP», η οποία στις ίδιες αυτές καταστάσεις χαρακτηρίζεται ως η ultimate parent του SPV. Πρόκειται προφανώς για το επενδυτικό σχήμα της κοινοπραξίας Bain/Fortress/doValue — όμως η ίδια η ονομασία «μητρική εταιρεία του SPV» είναι σημαντικό στοιχείο για τη ρύθμιση των σχέσεων ελέγχου εντός της δομής.
Το πιο κρίσιμο όμως ευρισκόμενο στοιχείο των οικονομικών καταστάσεων είναι η αποτίμηση του ίδιου του χαρτοφυλακίου από την ορκωτή ελέγκτρια KPMG. Στις 31.12.2021, λίγες μόλις ημέρες μετά την ολοκλήρωση της συναλλαγής, η εύλογη αξία (fair value) του χαρτοφυλακίου αποτιμήθηκε σε 2,862 δισ. ευρώ έναντι ονομαστικής απαίτησης 10,213 δισ. ευρώ. Δηλαδή ο ορκωτός ελεγκτής πιστοποιεί, σε ένα έγγραφο που έχει υπογραφεί από διεθνώς αναγνωρισμένη ελεγκτική εταιρεία και έχει κατατεθεί στο Companies Registration Office της Ιρλανδίας, ότι η πραγματική αξία του χαρτοφυλακίου ισούται με το 28% περίπου της νομικής απαίτησης κατά των δανειοληπτών. Από αυτή την πιστοποιημένη αναλογία πηγάζει όλη η οικονομική λογική της συναλλαγής — και προδιαγράφει τη φύση των ζητημάτων που τίθενται.
2. Η εκδότρια Frontier Issuer DAC
Η εκδότρια εταιρεία ειδικού σκοπού (SPV), Frontier Issuer Designated Activity Company, είναι ιρλανδική εταιρεία με αριθμό μητρώου CRO 669436, εδρεύουσα στο Δουβλίνο. Συστάθηκε στις 9 Απριλίου 2020 με την επωνυμία «Larissa Finance Ireland DAC» και μετονομάστηκε σε «Frontier Issuer DAC» στις 30 Νοεμβρίου 2020. Παρέμεινε ανενεργή έως τις 17 Δεκεμβρίου 2021, οπότε ενεργοποιήθηκε για την έκδοση των asset-backed notes και την «αγορά» του χαρτοφυλακίου από την ΕΤΕ.
Το εγκεκριμένο μετοχικό της κεφάλαιο είναι 100 κοινές μετοχές αξίας 1 ευρώ εκάστη. Έχει εκδοθεί μία και μοναδική μετοχή ονομαστικής αξίας ενός (1) ευρώ. Μοναδικός μέτοχος είναι η εταιρεία Cafico Trust Company Limited — δηλαδή ένας επαγγελματικός trustee, όχι κάποιος από τους θεσμικούς επενδυτές της συναλλαγής.
3. Τα δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία
Από τις δημοσιευμένες οικονομικές καταστάσεις της Frontier Issuer DAC για τη χρήση που έληξε στις 31.12.2021, ελεγμένες από την KPMG και κατατεθειμένες στο Companies Registration Office της Ιρλανδίας, προκύπτουν τα εξής:
- Σύνολο Ενεργητικού: 3.265.870.214 ευρώ
- Επενδύσεις σε χρηματοοικονομικά στοιχεία (FVTPL) — εύλογη αξία χαρτοφυλακίου δανείων: 2.862.601.289 ευρώ
- Ονομαστική απαίτηση χαρτοφυλακίου: 10.213.167.600 ευρώ (εκ των οποίων 7.721.013.295 ευρώ μη εξυπηρετούμενα και 2.492.154.305 ευρώ εξυπηρετούμενα)
- Υποχρεώσεις από ομολογίες: 3.263.767.965 ευρώ
- Ίδια Κεφάλαια: 28 ευρώ (1 μετοχή ονομαστικής αξίας 1 ευρώ + 27 ευρώ κέρδη εις νέον)
- Καθαρό Κέρδος μετά Φόρων: 27 ευρώ
Με άλλα λόγια: η εταιρεία που φέρεται να «αγόρασε» χαρτοφυλάκιο δανείων ονομαστικής απαίτησης 10,2 δισ. ευρώ διαθέτει ίδια κεφάλαια 28 ευρώ. Η αναλογία ιδίων κεφαλαίων προς ενεργητικό είναι περίπου 1 προς 117 εκατομμύρια. Η εταιρεία χρηματοδότησε την «αγορά» αποκλειστικά μέσω της έκδοσης ομολόγων (3,26 δισ. ευρώ υποχρεώσεις) — δηλαδή με χρέος που πρέπει να εξυπηρετήσει από τις εισπράξεις του ίδιου του χαρτοφυλακίου που υποτίθεται ότι αγόρασε. Το καθαρό κέρδος των 27 ευρώ για χρήση στην οποία διαχειρίστηκε ενεργητικό 3,26 δισ. ευρώ δεν είναι λογιστικό σφάλμα — είναι το προβλεπόμενο αποτέλεσμα μιας δομής όπου κάθε ευρώ από επιπλέον κέρδος καταβάλλεται ως τόκος προς τους κατόχους των ομολογιών (η οντότητα είναι λογιστικά διαφανής).
Επιπλέον, σύμφωνα με το σημείωμα 17 των οικονομικών καταστάσεων (Parent undertaking and related party transactions), η ίδια η Frontier Issuer DAC δηλώνει ρητά ότι κατά τη χρήση 2021 η μητρική της — Frontier Investment Holdings LP — απέκτησε Class B και Class Z ομόλογα ονομαστικής αξίας 2.977.300.000 ευρώ, ενώ η ΕΤΕ απέκτησε ομόλογα Class A, B και Z συνολικής ονομαστικής αξίας 3.301.700.000 ευρώ. Δηλαδή το σύνολο της έκδοσης 6,279 δισ. ευρώ κατανεμήθηκε μεταξύ μόνο δύο φορέων: της πωλήτριας ΕΤΕ και της μητρικής του ίδιου του SPV.
Αυτή η δομή δεν είναι ασυνήθιστη στις τιτλοποιήσεις διεθνώς — αντιθέτως, αποτελεί την κανονική μορφή των bankruptcy-remote SPV. Όμως ακριβώς αυτή η κανονικότητα είναι που εγείρει το θεμελιώδες ζήτημα της ουσιαστικής φύσης της συναλλαγής: πρόκειται για πραγματική πώληση σε ανεξάρτητο αγοραστή ή για χρηματοδοτική κατασκευή στην οποία ο «αγοραστής» είναι, οικονομικά, διαφανής φορέας;
Το ερώτημα οξύνεται όταν προστεθεί ένα ακόμη στοιχείο: σύμφωνα με δημοσιοποιημένες ενημερώσεις της εταιρείας διαχείρισης doValue Greece προς οφειλέτες, οι ίδιες απαιτήσεις φέρονται να μεταβιβάστηκαν εκ νέου το 2025 από τη Frontier Issuer DAC σε άλλη ιρλανδική εταιρεία ειδικού σκοπού, την «Nightshade Issuer DAC», με επίκληση των διατάξεων του νεότερου ν. 5072/2023. Αυτή η διαδοχή μεταβιβάσεων εγείρει αυτοτελή ερωτήματα: ένα SPV συστήνεται κατά τον Κανονισμό (ΕΕ) 2017/2402 για την εκτέλεση μιας συγκεκριμένης τιτλοποίησης· η εξουσία του να μεταβιβάζει περαιτέρω ολόκληρο το χαρτοφυλάκιο δεν είναι αυτονόητη και προϋποθέτει ρητή πρόβλεψη στα ιδρυτικά και συμβατικά έγγραφα. Το ζήτημα αυτό αναμένεται να εξεταστεί στα δικαστήρια κατά την εξέταση εκκρεμών αγωγών — και θα διαμορφώσει νομολογία που θα επηρεάσει χιλιάδες δανειολήπτες.
IV. Η τριπλή επιβάρυνση του Δημοσίου
Από τη συνάρθρωση των παραπάνω στοιχείων με το ρυθμιστικό πλαίσιο προκύπτει το πραγματικό διακύβευμα: η ίδια συναλλαγή επιβαρύνει το Ελληνικό Δημόσιο ταυτόχρονα από τρεις πηγές.
1. Πρώτη επιβάρυνση: ανάληψη του πιστωτικού κινδύνου
Η ίδια η ΕΚΤ, στη γνωμοδότησή της προς την ΕΤΕ τον Νοέμβριο 2021, έθεσε ως όρο για την αναγνώριση SRT κατά το άρθρο 244(2) CRR την παροχή κρατικής εγγύησης. Αυτό σημαίνει, με τη μεγαλύτερη δυνατή σαφήνεια, ότι χωρίς την εγγύηση «Ηρακλή», το SRT δεν θα είχε αναγνωριστεί. Η ΕΚΤ δεν θεώρησε επαρκή την ιδιωτική μεταφορά κινδύνου που επιτυγχανόταν από την πώληση των mezzanine και junior notes· απαίτησε ρητά την ανάληψη του κινδύνου των senior tranches από το Ελληνικό Δημόσιο.
Σε όρους ποσοτικούς: από τα 3,26 δισ. ευρώ συνολικής αξίας ομολόγων που εξέδωσε η Frontier Issuer DAC, τα περίπου 3 δισ. (δηλαδή το 92% περίπου) διακρατούνται από την ΕΤΕ και φέρουν την εγγύηση του Ελληνικού Δημοσίου. Σε επίπεδο προγράμματος, οι συνολικές κρατικές εγγυήσεις του «Ηρακλή» ανέρχονται, σύμφωνα με την ίδια την ερώτηση Βρεττού, σε 19,2 δισ. ευρώ. Αυτό είναι πραγματικός δημοσιονομικός κίνδυνος, όχι θεωρητικός.
2. Δεύτερη επιβάρυνση: απώλεια φορολογικών εσόδων
Δυνάμει του άρθρου 14 του ν. 3156/2003, η συναλλαγή τιτλοποίησης απαλλάσσεται από ευρύτατο φάσμα φόρων, τελών χαρτοσήμου, εισφορών και δικαιωμάτων. Η εφαρμογή αυτών των απαλλαγών προϋποθέτει τον χαρακτηρισμό της συναλλαγής ως «μεταβίβαση απαιτήσεων» κατά την έννοια του άρθρου 10 του ίδιου νόμου.
Παρατηρείται έτσι μια κυκλική σχέση: η εποπτική αναγνώριση SRT (που επιτρέπει στην τράπεζα να αποαναγνωρίσει τα δάνεια από τον ισολογισμό της και να ενισχύσει την κεφαλαιακή της επάρκεια) προϋποθέτει την κρατική εγγύηση. Η ίδια αυτή συναλλαγή, λόγω του χαρακτηρισμού της ως μεταβίβασης κατά τον ν. 3156/2003, απολαμβάνει φορολογικών απαλλαγών που πλήττουν τα έσοδα του ίδιου φορέα που έχει αναλάβει τον κίνδυνο — του Ελληνικού Δημοσίου.
Αυτή η αντίφαση δεν είναι θεωρητική. Όπως ορθώς θέτει η ερώτηση Βρεττού, ο ποσοτικός προσδιορισμός των απωλεσθέντων εσόδων του Δημοσίου από την εφαρμογή του άρθρου 14 του ν. 3156/2003 στις τιτλοποιήσεις του «Ηρακλή» κατά την τελευταία πενταετία είναι θεμιτό αίτημα διαφάνειας και δεν έχει, μέχρι σήμερα, απαντηθεί δημόσια από καμία αρμόδια αρχή.
3. Τρίτη επιβάρυνση: η διαφυγή υπεραξίας
Το τρίτο σκέλος είναι το πιο υποτιμημένο και ίσως το πιο κρίσιμο. Σύμφωνα με την πιστοποιημένη από την KPMG εύλογη αξία, το χαρτοφυλάκιο της Frontier I αξίζει 2,862 δισ. ευρώ έναντι ονομαστικής απαίτησης 10,213 δισ. ευρώ — δηλαδή 28% της απαίτησης. Για τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια ειδικότερα (ονομαστική απαίτηση 7,72 δισ.) η αναλογία είναι ακόμη χαμηλότερη. Το τίμημα κτήσης που κατέβαλε το SPV στην ΕΤΕ ήταν 2,99 δισ. ευρώ.
Από αυτή τη χρηματοοικονομική πραγματικότητα προκύπτει ένα ζήτημα που, αν και βρίσκεται εκτός της στενής αφετηρίας της ερώτησης Βρεττού, αναδεικνύεται φυσικά ως επόμενο βήμα της συζήτησης: οι servicers, ενεργώντας για λογαριασμό του SPV που «αγόρασε» τα δάνεια στο 28-29% περίπου της ονομαστικής τους αξίας, διεκδικούν από τους δανειολήπτες ποσά που αντιστοιχούν στην πλήρη ονομαστική απαίτηση. Η διαφορά μεταξύ τιμήματος κτήσης και εισπραττόμενου ποσού —η υπεραξία— συνιστά καρπό της συναλλαγής. Σε άλλες έννομες σχέσεις, μια τέτοια υπεραξία θα φορολογούνταν κατά τους κοινούς κανόνες· εδώ, λόγω του άρθρου 14 του ν. 3156/2003, διαφεύγει.
Έτσι το Δημόσιο, που ήδη εγγυάται και ήδη χάνει φορολογικά έσοδα, δεν εισπράττει επιπλέον ούτε επί της υπεραξίας που προκύπτει από τη διαφορά τιμήματος κτήσης και εισπραττόμενου ποσού — υπεραξία που, σε τελική ανάλυση, καρπώνονται οι ιδιώτες επενδυτές που κατέχουν τα Class B και Class Z ομόλογα μέσω της Frontier Investment Holdings LP.
Πρακτικά: αν ένας δανειολήπτης οφείλει 100 χιλιάδες ευρώ ονομαστικά, και η απαίτηση μεταβιβάστηκε στο SPV ως μέρος ενός χαρτοφυλακίου που αποτιμήθηκε στο 28% της ονομαστικής αξίας, ο servicer που ενεργεί για λογαριασμό του SPV εξακολουθεί να διεκδικεί τις 100 χιλιάδες — ή, σε σενάρια ρύθμισης, ένα ποσό αρκετά υψηλότερο των 28 χιλιάδων. Η διαφορά απορροφάται ως κέρδος της επένδυσης. Σε επίπεδο μόνο της Frontier I, η διαφορά μεταξύ της ονομαστικής απαίτησης (10,2 δισ. ευρώ) και της εύλογης αξίας στις 31.12.2021 (2,86 δισ. ευρώ) ανέρχεται σε 7,35 δισ. ευρώ θεωρητικής υπεραξίας — με όσες από αυτές τις απαιτήσεις τελικά εισπραχθούν. Αν αναλογιστεί κανείς ότι το πρόγραμμα «Ηρακλής» αφορά συνολικά εποπτικά υπόλοιπα 44,5 δισ. ευρώ έναντι νομικής απαίτησης 104 δισ. ευρώ (όπως αναφέρει η ίδια η ερώτηση Βρεττού), η συνολική μη φορολογούμενη υπεραξία διαθέσιμη προς διανομή στους επενδυτές αγγίζει την τάξη των δεκάδων δισεκατομμυρίων ευρώ.
V. Η σύνθεση: το κράτος ως αυτοεπιδοτούμενος εγγυητής
Η συνολική εικόνα που προκύπτει από τα παραπάνω είναι η εξής: το Ελληνικό Δημόσιο (α) αναλαμβάνει τον πιστωτικό κίνδυνο των senior tranches, χωρίς τον οποίο δεν θα είχε αναγνωριστεί SRT· (β) επιδοτεί φορολογικά την ίδια συναλλαγή μέσω των απαλλαγών του άρθρου 14 ν. 3156/2003· (γ) δεν εισπράττει επί της υπεραξίας που καρπώνονται οι ιδιώτες επενδυτές. Πρόκειται για ένα μοντέλο όπου το κράτος επιδοτεί τη δική του φοροαπαλλαγή, ενώ ταυτόχρονα φέρει το βάρος της εγγύησης που καθιστά τη συναλλαγή εποπτικά αναγνωρίσιμη.
Αυτό δεν σημαίνει ότι η συναλλαγή είναι παράνομη — αυτό άλλωστε είναι ζήτημα που, στις περιπτώσεις όπου τίθεται, υπάγεται στην κρίση των αρμοδίων δικαστηρίων. Σημαίνει όμως ότι η συναλλαγή βασίζεται σε μια δομικά ασύμμετρη ανταλλαγή μεταξύ του δημοσίου συμφέροντος και του ιδιωτικού κέρδους, η οποία θα όφειλε να αποτελεί αντικείμενο διαφανούς δημόσιας λογοδοσίας.
VI. Τα ερωτήματα που παραμένουν
Η ερώτηση Βρεττού, αξιοποιώντας ως μοχλό μια αρχική στενή νομική διατύπωση, καταλήγει να ανοίγει την πόρτα σε ζητήματα που ζητούν επιτακτικά απάντηση από τις αρμόδιες αρχές. Επί τη βάσει των στοιχείων που έχουμε εκθέσει, οι κρίσιμες ερωτήσεις στις οποίες οδηγεί φυσικά το αρχικό ερώτημα είναι οι ακόλουθες:
- Επί της κατεύθυνσης μεταφοράς κινδύνου: Δεδομένου ότι η ΕΚΤ ρητώς εξάρτησε την αναγνώριση SRT για τη Frontier I από την ύπαρξη εγγύησης Ηρακλή, αναγνωρίζει το Υπουργείο ότι η μεταφορά κινδύνου, για τη μερίδα του λέοντος της συναλλαγής, κατευθύνεται στο Ελληνικό Δημόσιο και όχι σε ιδιώτες επενδυτές; Εάν ναι, με ποιο σκεπτικό η ίδια συναλλαγή τυγχάνει των φορολογικών απαλλαγών του άρθρου 14 ν. 3156/2003;
- Επί της δημοσιονομικής έκθεσης: Ποιο είναι το ύψος των ήδη πραγματοποιηθεισών καταπτώσεων της εγγύησης Ηρακλή; Ποια η εκτιμώμενη συνολική δημοσιονομική επιβάρυνση από το πρόγραμμα έως τη λήξη του; Πώς αποτυπώνονται οι εν λόγω εγγυήσεις στους δείκτες δημοσίου χρέους κατά Eurostat (ESA 2010); Έχει υπάρξει επανακατάταξη ως πραγματικό χρέος (όχι ως απλή ενδεχόμενη υποχρέωση);
- Επί της υπεραξίας: Τα τιτλοποιημένα δάνεια έχουν πωληθεί στα SPV σε σημαντικά μειωμένη αξία σε σχέση με την ονομαστική απαίτηση. Με ποιο νομικό έρεισμα οι servicers διεκδικούν από τους δανειολήπτες ποσά που υπερβαίνουν το τίμημα κτήσης; Η διαφορά (υπεραξία) που καρπώνονται οι ιδιώτες επενδυτές υπόκειται σε φορολόγηση κατά τους κοινούς κανόνες;
- Επί της ποσοτικής αποτίμησης των απαλλαγών: Ζητείται αναλυτικός πίνακας ανά τιτλοποίηση και έτος αναφοράς με το ύψος των φορολογικών απαλλαγών (ΦΠΑ, φόρου υπεραξίας, τελών χαρτοσήμου, λοιπών εισφορών) που χορηγήθηκαν δυνάμει του άρθρου 14 ν. 3156/2003 στις συναλλαγές του «Ηρακλή».
VII. Επίλογος: από τη νομική σύγκριση στη δημοσιονομική λογοδοσία
Η ερώτηση Βρεττού, αν αναγνωσθεί στο γράμμα της, μπορεί να αντιμετωπιστεί από το Υπουργείο με μια τυπική απάντηση επί της σχέσης 244 CRR και άρθρου 10. Δύσκολα όμως μπορεί να αντιμετωπιστεί στο πραγματικό της βάθος — εκεί όπου η ερώτηση οδηγεί λογικά: στη δομική αντίφαση που ζει στην καρδιά του προγράμματος «Ηρακλής».
Η Frontier I, όπως οποιαδήποτε μεγάλη τιτλοποίηση του προγράμματος, δεν είναι απλώς μια ιδιωτική συναλλαγή με την οποία μια τράπεζα καθάρισε τον ισολογισμό της. Είναι μια συνολική κρατική παρέμβαση, στην οποία το Δημόσιο συμμετέχει ως εγγυητής, ως φορολογικός χορηγός και ως αυτεξαίρετος δικαιούχος υπεραξίας. Όταν τρεις από αυτούς τους ρόλους είναι παθητικοί και κανένας δεν είναι εισπρακτικός, προκύπτει μια θεμελιώδης ασυμμετρία που χρειάζεται απαντήσεις.
Όχι για να καταρρίψει το πρόγραμμα — αυτή ήταν, εν τη γενέσει του, μια θεμιτή και ίσως αναγκαία πολιτική επιλογή. Αλλά για να ξέρουν οι Έλληνες πολίτες, και ειδικότερα οι 483.000 οφειλέτες των τιτλοποιημένων χαρτοφυλακίων, ποιες είναι οι πραγματικές δημοσιονομικές διαστάσεις της επιλογής αυτής, και υπό ποιους όρους εξακολουθεί να εξυπηρετεί το δημόσιο συμφέρον.
Η απάντηση του Υπουργού στη Γραπτή Ερώτηση της 23ης Απριλίου θα είναι, υπό αυτή την έννοια, διαγνωστική. Όχι τόσο για το τυπικό περιεχόμενό της — αυτό προεξοφλείται να είναι νομικά κατασκευασμένο. Όσο για το αν, μετά από επτά χρόνια λειτουργίας του «Ηρακλή», η Πολιτεία είναι πρόθυμη να μετρήσει και να δηλώσει με ακρίβεια τι έχει κοστίσει — και τι θα κοστίσει — αυτή η επιλογή στους Έλληνες πολίτες. Η πρώτη αυτή ερώτηση δεν είναι παρά η αρχή. Οι ουσιαστικές απαντήσεις θα κριθούν στις ερωτήσεις που θα ακολουθήσουν.
Πηγές: Εθνική Τράπεζα της Ελλάδος, Ετήσια Χρηματοοικονομική Έκθεση 2021, σελ. 76 και Δελτία Τύπου της 15.10.2021 και 20.12.2021· Bernitsas Law, Project Frontier announcement (21.12.2021)· Frontier Issuer DAC, Annual Report and Audited Financial Statements for the financial year ended 31 December 2021 (Companies Registration Office, Ireland, CRO 669436· auditor: KPMG, signed 04.03.2024)· Κανονισμός (ΕΕ) 575/2013, άρθρα 242-246, όπως ισχύει μετά τον Καν. (ΕΕ) 2017/2401· Κανονισμός (ΕΕ) 2017/2402· ν. 3156/2003, άρθρα 10 και 14· ν. 4649/2019.
